尤其今天要分析的这家企业东方雨虹，这几天表现很不错，近一周上涨了17%，本来想着放弃不写了，但是上周已经准备了一些材料，又觉得有些可惜。

　　所以这篇文章大家看的时候，一定要有中立的心态，千万不要因为股价上涨，心中有了想买的偏向再去看文章。

　　拿到一家企业我们第一件要做的事情肯定是，弄清这家企业靠什么赚钱，由此我们才能去分析这钱好不好赚，护城河靠不靠谱，行业格局如何，未来还有没有更大的发展空间。

　　东方雨虹业务比较简单，以防水业务为核心，致力于新型建筑防水材料的研发、生产、销售和防水工程施工业务领域。

　　那么公司的下游就很明确了，房地产和基建为主，公司产品广泛应用于房屋建筑、高速铁路、高速公路、地铁、城市轨道、机场和水利设施等领域。其中住宅领域占了公司下游的50%。

　　对于机构来说，地产谁活下来不确定，但可以确定的是，无论谁活下来都要消费建材。只要这个行业松绑了相关消费建材肯定是确定性最高的。

　　生产所需的原材料主要为：沥青、聚酯胎基、SBS改性剂、基础油、膜类（含隔离膜）、聚醚、乳液、石蜡等石化产品。

　　这里面沥青是最主要的成本之一，而原油又是沥青的主要成本之一，其他原材料大多也和原油相关，因此公司生产成本与国际成品油价格和沥青价格也息息相关。

　　公司官网、公司年报中就可以找到。只要认真阅读，一家好公司的财报，大部分和经营相关的内容我们都能从中得到。

　　原材料方面可能一些企业年报中没有那么详细，这个时候过往的调研会议、投资者问答平台，以及网络上的相关资料论文都是我们很好的查询途径。

　　我们分拆近三年的业绩可以看到，一季度基本上淡季，二三四季度基本占比一致，这个不难理解一季度天气寒冷，加上春节，开工率比较低。

　　从ROE来看，作为行业龙头的东方雨虹，受地产周期性的影响比较小，长年ROE都能够保持在20%以上。2020年ROE大幅提升。

　　东方雨虹净利率常年维持在12%左右，2020年净利率大幅提升至15%，行业其他几家头部企业2020年净利润也有较大上升。

　　显然这不是东方雨虹一家竞争优势变强的原因，如果我们认真阅读财报会发现，这主要源于2020年大宗商品价格较低。是行业整体受益。

　　19年以后行业整体回暖，2020年1-12月份，723家规模以上防水企业的主营业务收入累计为1087亿元，比去年同期增长4.6%；规模以上企业的利润总额达73.97亿元，比去年同期增长12.07%。

　　同时呢作为建筑行业往往有个特征，对下游大规模客户的话语权较弱，公司应收账款占营业收入的比值也是比较高的。所以造成公司的现金流不算非常充沛，因此公司的分红率也是偏低的。基本上在15%左右。

　　除此之外比如三费占比，应收账款周转天数，负债率等等都是我们需要观察的。这几项东方雨虹的变化不大我就不依次放图了。

　　比如上面东方雨虹2020年净利率提高，我们通过对比发现同行业其他头部企业2020年净利率都有提高，这显然与东方雨虹自身竞争能力提高的关系不大。继续深入阅读财报和相关资料就能发现，这一年是因为大宗商品价格下降带来的收益。

　　其他观察指标也类似，通过和往年以及同行的对比找到线索，然后再根据线索去找到背后的原因，这是我们观察企业的一个重要思路。

　　分析中，过去只是一个参考，为的是辅助我们判断未来，我们买入一家企业，这笔交易能否成功，除了合理的买入价格外，企业未来的业绩表现才是最重要的部分。

　　根据行业报告以及公司年报，2020年行业723家规模以上防水企业的主营业务收入累计为1087亿元，行业整体规模在1500亿左右。

　　目前行业第一的东方雨虹2020年的营业收入是217亿，其他两家头部企业，科顺股份、凯伦股份，2020年营业收入分别为62亿和20亿，显然行业还有大量的集中空间。

　　防水生产企业众多，除少部分企业整体水平较高外，大多数企业规模小、技术水平及生产工艺落后，市场充斥假冒伪劣、非标产品，落后产能过剩，行业竞争不规范，同时环保问题突出。这有些像前些年的水泥行业。

　　近年来，随着质量监督、打假质检、环保督查、绿色节能等监管以及产业政策对防水行业的逐渐规范，落后产能被逐步清退，行业也开始稳步集中，目前来看可以集中空间依然巨大。

　　比如防水材料层面、外墙、室内的最低工作年限标准，2000年的的标准是5年，到2019年增加为25年，其他标准条款也越来越多。

　　这也就意味着很多技术不达标的中小企业将逐步被淘汰。质量标准的不断提升，环保要求的不断加严，都会促进行业不断集中到头部企业。

　　1、品牌优势，东方雨虹是国内建筑防水行业首家上市公司，公司自成立以来承担了大量的基础设施建设、国家重点建设项目和更新改造等项目的防水工程。

　　比如我们耳熟能详的毛主席纪念馆、人民大会堂、中央直属的储备粮库。奥运场馆中的水立方、鸟巢、首都3号航站楼，北京饭店、上海电视台、地铁中北京、天津、南京、成都、沈阳等防水项目都是由公司承接的。

　　此外，公司旗下品牌还涉及“雨虹防水”、“德爱威”、“华砂”、“卧牛山节能”、“天鼎丰”、“建筑修缮”、“壁安”等，均在各自板块及领域树立了良好的品牌形象，其品牌影响力日趋突显。

　　东方雨虹是国家技术创新示范企业及国家高新技术企业，并获批建设特种功能防水材料国家重点实验室，拥有国家认定企业技术中心、博士后科研工作站等研发平台。

　　除此之外公司还在美国费城春屋创新园，成立了“东方雨虹防水涂料全球卓越研究中心”，实验室面积达1,800平方米，研发力量和科研能力均处于美国国内同行业领先水平；

　　东方雨虹建立首席科学家机制，打造国际化研发团队，目前，有5位工程院院士、7位国际知名科学家、25位技术带头人。

　　有朋友可能会想，一个防水材料有啥可研发的，防水材料也在不断进步，不仅用于房屋、地铁、高速、水利工程这些传统项目的时效年限要不断提高，也会用到很多新兴行业，比如光伏一体化等。

　　2021年9月，东方雨虹与信义电源、晶澳科技展开深度合作，涉足BIPV领域，共同研发光伏屋面一体化产品、共享市场销售渠道、推动光伏屋面市场销售工作。

　　目前行业内企业普遍规模较小，较多企业局限于生产所在地区域从事放水材料的销售，进一步加剧了行业的区域性特征。

　　东方雨虹在华北、华东、东北、华中、华南、西北、西南等地区均已建立生产物流研发基地，产能分布广泛合理，确保公司产品以较低的仓储、物流成本辐射全国市场，实现全国范围内协同生产发货，。

　　4、成本优势，公司主要生产线系从国外引进与设计，性能稳定、效率高、能耗低、产成品率高，在亚太地区属于领先水平，从而最大限度地降低公司产品的生产成本；

　　除了技术带来的成本优势，还有规模带来的成本优势，上面我们说了防水产品主要原材料包括沥青、聚醚、扩链剂、乳液、MDI和SBS改性剂等。

　　其中，沥青在成本中占比约25%-30%，聚酯胎基、乳液、改性剂各占18%、15%、5%左右。由于其主要原材料大多属于石油化工产品，对上游供应商议价能力不强

　　但是规模大的企业，有一定原材料的集采优势：公司是原材料企业大型行业客户，年采购沥青100万吨，乳液12万吨左右，采用集采模式，有助于提高公司议价能力，降低采购成本;

　　5、产品品类优势：东方雨虹主要产品包括建筑防水材料、非织造布、建筑节能材料、特种砂浆、建筑装饰涂料、建筑粉料等，产品体系日趋完善。其中，建筑防水材料共有200余细分品种，1000多种规格。

　　6、制度优势：除了传统的经销模式，公司2016年还提出“合伙人”制度，独家绑定获取更大市场份额。

　　“合伙人”机制是雨虹的独家首创，传统代理商出于利益考虑，基本属于多家品牌同时代理，对企业的粘性不足。

　　东方雨虹独家推出“合伙人”模式，雨虹对合伙人提出3点要求：必须承认是独家，每年实现销售额完成承诺，预留一定的保证金；

　　同时，雨虹为合伙人提供3点支持：根据销售额完成情况的比例实施分红，基于保证金给予1：2的商业授信，提供专业化的技术、培训服务输出。

　　今年前9个月公司合伙人数量实现了50%的增长，公司在业绩交流会让预计明年增长依然能保持在40%左右。

　　同时2020年下半年开始，公司在三大区的基础上以省为单位进一步设置32个一体化经营公司。通过属地化经营实现资源优化配置和全国渗透率提升。

　　从上面这些内容看，东方雨虹在行业内竞争优势明显，至少属于第一梯队，行业格局上依然很分散，在环保、质量监管等压力下，行业大概率还会进一步集中。

　　住宅建设占了防水下游客户的50%，未来房地产企业可能从暴利行业变成普通的加工企业，但是整体的建设需求还是足够的，防水是刚需不可能被替换。

　　可以说只要国家整体还在发展建设，大部分行业都离不开防水，未来行业保持一个稳健增长是没什么问题的。

　　2016年公司通过香港雨虹收购了DAWASIALIMITED（德爱威）90%的股权，进军建筑涂料市场。

　　德爱威集团是全球第一家发明水性涂料配方的企业，同时也是德国第一大、欧洲第三大的建筑涂料生产企业。在全球拥有31个生产基地、50个子公司及销售代表处，产品行销40多个国家，品牌力和技术实力大幅领先。

　　此次并购完成后，德爱威将全部的技术成果对东方雨虹公开，同时帮助东方雨虹建立工厂、研发团队和色彩研究院，而东方雨虹作为国内防水龙头，在本土拥有充足的客户、品牌和渠道优势。基本上属于强强联合。

　　根据中国涂料工业协会数据，2019年我国规模以上建筑涂料总产量694万吨。同样是需求大格局分散，有不小的潜在发展空间。

　　但是目前国内涂料市场已经有，立邦、三棵树、亚士漆这样的龙头企业，东方雨虹想快速在涂料市场发展显然也不是那么容易。

　　除此之外公司在保温材料，特种砂浆等方面也都有充分布局，但我的观点是三年内无法大概率带来大规模利润的业务，我们就把他当做一种意外之喜就好，不要为此付出过多的溢价。

　　写到这里我想大家基本上已经对东方雨虹有了一些了解，总的来说我觉得公司基本面是不错的。我个人是愿意把它当做一个投资的后备选项。

　　未来东方雨虹基本上可以受益于行业集中度提升与行业整体发展，涂料等其他方面也有足够的增长潜力。

　　公司主要原材料包括沥青、聚醚、扩链剂、乳液、MDI和SBS改性剂等，主要原材料大多属于石油化工产品，对上游供应商议价能力不强，原油价格变动将直接导致防水企业盈利水平波动。

　　行业现金流较差，应收较高：行业特性决定了面对较大的合作对象时，下游话语权更强，所以企业的应收占比是比较高的。

　　今年公司前三季度净利润增长25%，全年维持这个增长没什么问题，2021年结束净利润应该在40亿左右。

　　因为公司上游原材料端波动较大，下游也会受到一些政策规划的影响，2022~2024年我们保守一些，按15%增长，净利润至少也能达到60亿以上。

　　60亿净利润按25PE是1500亿市值，东方雨虹当前市值1158亿，我个人是左侧交易者，当前市值和三年后的预估市值有60%以上的空间，才考虑买入，

　　对我来说至少有1000亿左右市值，才考虑买入计划，当然这只是基于我个人的风险偏好。追求确定性，可能就会错过一些机会，每个人的风险偏好不一样。

　　实际上文末的结论不是关键，本文的意义在于协助大家更快了解一家企业，然后独立去思考是否符合自己的标准。我是终身黑白，聊投资但不功利，让认知匹配欲望，我们一起认真学习，慢慢变富！我们下期见。

　　证券之星估值分析提示东方雨虹盈利能力良好，未来营收成长性一般。综合基本面各维度看，股价偏低。更多

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